Процесс оптимизации структуры активов и пассивов предприятия с целью увеличения прибыли в финансовом анализе получил название левериджа .

Различают три вида левериджа: производственный, финансовый и производственно-финансовый. В буквальном смысле «леверидж» - это рычаг, при небольшом усилии которого можно существенно изменить результаты производственно-финансовой деятельности предприятия.

Для раскрытия его сущности представим факторную модель чистой прибыли (ЧП) в виде разности между выручкой (В) и издержками производственного (ИП) и финансового характера (ИФ):

ЧП=В-ИП-ИФ

Издержки производственного характера - это затраты на производство и реализацию продукции (полная себестоимость). В зависимости от объема производства продукции они подразделяются на постоянные и переменные. Соотношение между этими частями издержек зависит от технической и технологической стратегии предприятия и его инвестиционной политики. Инвестирование капитала в основные фонды обусловливает рост постоянных и относительное сокращение переменных расходов. Взаимосвязь между объемом производства, постоянными и переменными издержками выражается показателем производственного левериджа (операционного рычага).

По определению В.В.Ковалева , производственный леверидж - потенциальная возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения структуры себестоимости продукции и объема ее выпуска. Исчисляется уровень производственного левериджа отношением темпов прироста валовой прибыли (∆П%) (до выплаты процентов и налогов) к темпам прироста объема продаж в натуральных, условно-натуральных единицах или в стоимостном выражении (∆VРП%):

Кп.л = (∆П%) / (∆VРП%)

Он показывает степень чувствительности валовой прибыли к изменению объема производства. При его высоком значении даже незначительный спад или увеличение производства продукции приводит к существенному изменению прибыли. Более высокий уровень производственного левериджа обычно имеют предприятия с более высоким уровнем технической оснащенности производства. При повышении уровня технической оснащенности происходит увеличение доли постоянных затрат и уровня производственного левериджа. С ростом последнего увеличивается степень риска недополучения выручки, необходимой для возмещения постоянных расходов. Убедиться в этом можно на следующем примере:

Из таблицы видно, что наибольшее значение производственного левериджа имеет, то предприятие, у которого выше отношение постоянных расходов к переменным. Каждый процент прироста выпуска продукции при сложившейся структуре издержек обеспечивает прирост валовой прибыли на первом предприятии 3%, на втором - 4,125%, на третьем - 6%. Соответственно при спаде производства прибыль на третьем предприятии будет сокращаться в 2 раза быстрее, чем на первом. Следовательно, на третьем предприятии более высокая степень производственного риска. Графически это можно представить так:

На оси абсцисс откладывается объем производства в соответствующем масштабе, а на оси ординат - прирост прибыли (в процентах). Точка пересечения с осью абсцисс (так называемая "мертвая точка", или точка равновесия, или безубыточный объем продаж) показывает, сколько нужно произвести и реализовать продукции каждому предприятию, чтобы возместить постоянные затраты. Она рассчитывается делением суммы постоянных затрат на разность между ценой изделия и удельными переменными расходами. При сложившейся структуре безубыточный объем для первого предприятия составляет 2000, для второго - 2273, для третьего - 2500. Чем больше величина данного показателя и угол наклона графика к оси абсцисс, тем выше степень производственного риска.

Вторая составляющая формулы ЧП=В-ИП-ИФ - финансовые издержки (расходы по обслуживанию долга). Их величина зависит от суммы заемных средств и их доли в общей сумме инвестированного капитала. Как уже отмечалось, увеличение плеча финансового рычага (соотношение заемного и собственного капитала) может привести как к увеличению, так и уменьшению чистой прибыли.

Взаимосвязь между прибылью и соотношением собственного и заемного капитала - это и есть финансовый леверидж. По определению В.В. Ковалева, финансовый леверидж - потенциальная возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения объема и структуры собственного и заемного капитала. Его уровень измеряется отношением темпов прироста чистой прибыли (∆ЧП%) к темпам прироста валовой прибыли (∆П%):

Кф.л = (∆ЧП%/∆П%)

Он показывает, во сколько раз темпы прироста чистой прибыли превышают темпы прироста валовой прибыли. Это превышение обеспечивается за счет эффекта финансового рычага, одной из составляющих которого является его плечо (отношение заемного капитала к собственному капиталу). Увеличивая или уменьшая плечо рычага в зависимости от сложившихся условий, можно влиять на прибыль и доходность собственного капитала.

Возрастание финансового левериджа сопровождается повышением степени финансового риска, связанного с возможным недостатком средств для выплаты процентов по кредитам и займам. Незначительное изменение валовой прибыли и рентабельности инвестированного капитала в условиях высокого финансового левериджа может привести к значительному изменению чистой прибыли, что опасно при спаде производства.

Проведем сравнительный анализ финансового риска при различной структуре капитала. По данным нижеприведенной таблицы рассчитаем, как изменится рентабельность собственного капитала при отклонении прибыли от базового уровня на 10%:

Если предприятие финансирует свою деятельность только за счет собственных средств, коэффициент финансового левериджа равен 1, т.е. эффект рычага отсутствует. В данной ситуации изменение валовой прибыли на один процент приводит к такому же увеличению или уменьшению чистой прибыли. Нетрудно заметить, что с возрастанием доли заемного капитала повышается размах вариации рентабельности собственного капитала (PCК), коэффициента финансового левериджа и чистой прибыли. Это свидетельствует о повышении степени финансового риска инвестирования при высоком плече рычага. Графически эта зависимость показана на нижеприведенном рисунке:

На оси абсцисс откладывается величина валовой прибыли в соответствующем масштабе, а на оси ординат - рентабельность собственного капитала в процентах. Точка пересечения с осью абсцисс называется финансовой критической точкой, которая показывает минимальную сумму прибыли, необходимую для покрытия финансовых расходов по обслуживанию кредитов. Одновременно она отражает и степень финансового риска. Степень риска характеризуется также крутизной наклона графика к оси абсцисс.

Обобщающим показателем является производственно-финансовый леверидж - произведение уровней производственного и финансового левериджа. Он отражает общий риск, связанный с возможным недостатком средств для возмещения производственных расходов и финансовых издержек по обслуживанию внешнего долга.

Например, прирост объема продаж составляет 20%, валовой прибыли - 60, чистой прибыли - 75%:

Кп.л= 60/20=3, Кф.л=75/60=1,25, Кп-ф.л=3х 1,25=3,75

На основании этих данных можно сделать вывод, что при сложившейся структуре издержек на предприятии и структуре источников капитала увеличение объема производства на 1% обеспечит прирост валовой прибыли на 3% и прирост чистой прибыли на 3,75%. Каждый процент прироста валовой прибыли приведет к увеличению чистой прибыли на 1,25%. В такой же пропорции будут изменяться данные показатели и при спаде производства. Используя их, можно оценивать и прогнозировать степень производственного и финансового риска инвестирования.

Взаимосвязь между прибылью и стоимостной оценкой затрат активов или фондов, понесенных для получения данной прибыли, характеризуется с помощью показателя «леверидж» (рычаг). Это некоторый фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному изменению ряда результативных показателей.

Производственный (операционный) леверидж количественно характеризуется соотношением между постоянными и переменными расходами в общей их сумме и вариабельностью показателя «прибыль до вычета налогов». Именно этот показатель прибыли позволяет выделить и оценить влияние операционного левериджа на финансовые результаты деятельности фирмы.

Уровень производственного левериджа рассчитывается по формуле:

где FС – постоянные затраты в денежных единицах;

VС – полные переменные затраты в денежных единицах.

z – удельные переменные затраты на единицу продукции;

Q – объем реализации в натуральном выражении.

Понятие операционного рычага связано с эффектом операционного рычага. Он связан с тем, что любое изменение выручки от реализации продукции приводит к большему изменению прибыли, полученное благодаря стабилизации постоянных затрат на весь объем производства.

Эффект производственного левериджа рассчитывают по формуле:

, где

П – прибыль предприятия за отчетный период;

R – выручка предприятия за период;

Р - цена реализации единицы продукции;

Cont – величина вклада;

Если доля постоянных расходов велика, говорят, что компания имеет высокий уровень производственного левериджа. Для такой компании даже незначительное изменение объемов производства может привести к существенному изменению прибыли, поскольку постоянные расходы компания вынуждена нести в любом случае - производится продукция или нет. Итак, изменчивость прибыли до вычета процентов и налогов, обусловленная изменением операционного левериджа, количественно выражает производственный риск. Чем выше уровень операционного левериджа, тем выше производственный риск компании.

Однако считать, что высокая доля постоянных расходов в структуре затрат предприятия является отрицательным фактором, нельзя. Увеличение производственного левериджа может свидетельствовать о наращивании производственной мощи предприятия, о техническом перевооружении, повышении производительности труда, а также о реализации научно-исследовательских и опытно-конструкторских разработок. Все эти факторы, несомненно являющиеся положительными, проявляются в увеличении постоянных расходов и приводят к увеличению эффекта производственного левериджа.

Эффект производственного левериджа проявляется в том, что при увеличении выручки предприятия изменяется и прибыль, причем чем выше уровень производственного левериджа, тем сильнее это влияние,

Анализ величин постоянных и переменных расходов предприятия по­зволяет выявить уровень риска, что является необходимым этапом плани­рования и принятия управленческих решений.

Итак, сложившийся в компании уровень производственного левериджа - это характеристика потенциальной возможности влиять на прибыль до вычета процентов и налогов путем изменения структуры себестоимости и объема выпуска.

Финансовый леверидж

Количественно эта характеристика измеряется соотношением между заемным и собственным капиталом; уровень финансового левериджа прямо пропорционально влияет на степень финансового риска компании и требуемую акционерами норму прибыли. Чем выше сумма процентов к выплате, являющихся, кстати, постоянными обязательными расходами тем меньше чистая прибыль. Таким образом, чем выше уровень финансового левериджа, тем выше финансовый риск компании.

Уровень финансового левериджа компании рассчитывается по формуле:

где ЗК - заемный капитал;

СК - собственный капитал.

Компания, имеющая значительную долю заемного капитала, называется компанией с высоким уровнем финансового левериджа, или финансово зависимой компанией; компания, финансирующая свою деятельность только за счет собственных средств, называется финансово независимой.

Расходы по обслуживанию займов являются постоянными, поскольку для предприятия они обязательны к выплате независимо от уровня производства и реализации продукции. Очевидно, что если рыночная ситуация сложится неудачно, и выручка предприятия окажется низкой, то предприятие с более высоким уровнем финансового левериджа (и соответственно с высокими финансовыми расходами) гораздо раньше потеряет финансовую устойчивость и станет убыточным, чем предприятие, которое предпочитало финансировать свою деятельность из собственных источников и таким образом сохранило низкий уровень финансовой зависимости от внешних кредиторов. Следовательно, высокий уровень финансового левериджа является отражением высокого риска, присущего данному предприятия.

Итак, сложившийся в компании уровень финансового левериджа -характеристика потенциальной возможности влиять на чистую прибыль коммерческой организации путем изменения объема и структуры долгосрочных пассивов.

Текущая деятельность любой компании при реализации конкретного инвестиционного проекта сопряжена не только с производственным (операционным), но также и с финансовым риском. Последний обусловливается прежде всего структурой источников ее финансовых средств и, в частности, соотношением их по признаку собственного или заемного капитала. Ситуация, когда компания для реализации конкретного инвестиционного проекта не ограничивается собственным капиталом, а привлекает средства внешних инвесторов, вполне естественная.

Привлекая заемные средства, менеджер инвестиционного проекта получает возможность контролировать более крупные потоки денежных средств и, следовательно, реализовывать более значительные инвестиционные проекты. В то же время всем заемщикам должно быть ясно, что существуют вполне определенные пределы заемного финансирования вообще и инвестиционных проектов, в частности. Эти пределы обусловливаются главным образом возрастанием издержек и рисков, связанных с привлечением заемного капитала, а также снижением в этом случае кредитоспособности компании.

Каким же должно быть при реализации конкретного инвестиционного проекта оптимальное соотношение между собственными и привлеченными долгосрочными финансовыми ресурсами и как это повлияет на прибыль компании? Ответ на этот вопрос может быть получен при помощи категории финансового левериджа, финансового рычага, сила которого определяется как раз долей заемного капитала в совокупном капитале компании.

Финансовый леверидж – потенциальная возможность влиять на чистую прибыль инвестиционного проекта (компании) путем изменения объема и структуры долгосрочных пассивов; варьированием соотношения собственных и заемных средств с целью оптимизации процентных выплат.

Вопрос о целесообразности использования заемного капитала напрямую связан с действием финансового рычага: увеличением доли заемных средств можно повысить рентабельность собственного капитала.

Достаточно убедительно и наглядно действие финансового рычага может быть продемонстрировано при помощи знаменитой формулы Дюпон {Dupont,) широко используемой в международном финансовом менеджменте для оценки уровня доходности собственного капитала компании {Return on equity , ROE):

где – коэффициент рентабельности продаж; – коэффициент оборачиваемости активов; {Return on assets) – коэффициент доходности активов; IL – финансовый леверидж.

Из данной формулы следует, что коэффициент доходности капитала (ROE) будет зависеть от величины финансового рычага, определяемого соотношением собственных и заемных средств компании. Очевидно, однако, что при увеличении финансового левериджа коэффициент доходности капитала повышается только в том случае, если коэффициент доходности активов (ROA) будет превышать процентную ставку по заемным средствам. Хотя это утверждение понятно и на чисто интуитивном уровне, попытаемся формализовать взаимосвязь финансового левериджа и доходности активов, ответив на вопрос, при каких условиях влияние финансового рычага на ROE оказывается положительным?

Введем для этого следующие обозначения:

N1 – чистая прибыль; GI – прибыль до вычета процентов и налогов (балансовая прибыль – EBIT); Е – собственный капитал; D – заемный капитал; j – процентная ставка на капитал; t – ставка налога.

Или, принимая во внимание, что величина представляет собой так называемую операционную (производственную ) доходность , можно записать

где – скорректированная ставка процента на капитал по

сле уплаты налогов.

Полученное выражение ROE является очень содержательным, так как наглядно показывает, что воздействие финансового рычага, сила которого определяется отношением D к Е, зависит от соотношения двух величин r и i.

Если коэффициент операционной доходности активов превышает скорректированную ставку процента на заемный капитал , компания получает от инвестированного ею капитала прибыль, превышающую сумму, которую должна выплатить кредиторам. Благодаря этому создается избыток средств, распределяемый между акционерами компании, и, следовательно, повышающий коэффициент доходности капитала (ROE). Если же коэффициент операционной доходности активов меньше скорректированной ставки по заемным средствам, то компании лучше эти средства не занимать.

Иллюстрация влияния уровня процентной ставки на доходность собственного капитала компании в условиях финансового левериджа приводится в табл. 6.14.

Таблица 6.14

Влияние процентной ставки на ROE

Показатели по инвестиционному проекту	Инвестиционные проекты
	А		B
	Годовая ставка процента		Годовая ставка процента
Сумма активов, тыс. долл.
Собственный капитал, тыс. долл.
Заемный капитал, тыс. долл.
Прибыль до выплаты процентов и налогов (GI ), тыс. долл.
Коэффициент доходности активов (ROA ), %
Расходы на выплату процентов, тыс. долл.
Налогооблагаемая прибыль (G/), тыс. долл.
Налоги (t = 40%), тыс. долл.
Чистая прибыль (ЛУ), тыс. долл.
Коэффициент доходности капитала (ROE), %

В эффекте финансового рычага можно выделить, как это следует из вышесказанного, две составляющие.

Дифференциал – разность между операционной рентабельностью активов и скорректированной (на величину ставки налогообложения прибыли) ставкой процента по заемным средствам.

Плечо финансового рычага, определяемое соотношением между заемным и собственным капиталом.

Очевидно, что между этими составляющими существует неразрывная, но в то же время противоречивая связь. При наращивании объема заемных средств, с одной стороны, возрастает плечо финансового рычага, а с другой, как правило, сокращается дифференциал, поскольку кредиторы склонны компенсировать возрастание своего финансового риска повышением цены своего "товара" – ставок по кредиту. В частности, может наступить момент, когда дифференциал станет отрицательным. В этом случае эффект финансового рычага будет приводить к весьма негативным последствиям для компании, реализующей соответствующий инвестиционный проект.

Таким образом, разумный финансовый менеджер не станет увеличивать любой ценой плечо финансового рычага, а будет регулировать его в зависимости, во-первых, от дифференциала и, во-вторых, от прогнозируемой конъюнктуры рынка.

Рассмотренный выше метод оценки финансового рычага, оставаясь наиболее известным и используемым, не является в то же время единственным. Например, в американской школе финансового менеджмента широко применяется подход, предполагающий сопоставление темпов изменения чистой прибыли (ГМ) с темпами изменения прибыли до вычета процентов и налогов (TGI ). В этом случае уровень финансового рычага (ГГ) может быть рассчитан по формуле

С помощью этой формулы отвечают на вопрос, на сколько процентов изменится чистая прибыль, при изменении на один процент прибыли до вычета процентов и налогов. Обозначив – проценты по ссудам и займам, a t – усредненную ставку налога, модифицируем данную формулу в более удобный в вычислительном плане вид

Таким образом, коэффициент FL получает еще одну интересную интерпретацию – он показывает, во сколько раз прибыль до вычета процентов и налогов превосходит налогооблагаемую прибыль (67 – ). Нижней границей коэффициента финансового рычага является единица. Чем больше относительный объем привлеченных компанией заемных средств, тем больше выплачиваемая по ним сумма процентов (), выше уровень финансового левериджа, более вариабельна чистая прибыль, что при прочих равных условиях приводит к большей финансовой нестабильности, выражающейся в определенной непредсказуемости величины чистой прибыли. Поскольку выплата процентов, в отличие, например, от выплаты дивидендов, обязательна, то при относительно высоком уровне финансового левериджа даже незначительное снижение прибыли может иметь весьма негативные последствия по сравнению с ситуацией, когда уровень финансового левериджа невысок.

Производственно-финансовый леверидж

Рассмотренные производственный и финансовый рычаги могут быть обобщены категорией производственно-финансового левериджа, который описывает взаимосвязь выручки, расходов производственного и финансового характера и чистой прибыли.

Напоминаем, что показатель операционного рычага измеряет процентное изменение прибыли до выплаты процентов и налогов относительно каждого процентного изменения объема продаж. А показатель финансового рычага измеряет процентное изменение чистой прибыли относительно каждого процентного изменения прибыли до выплаты процентов и налогов. Так как оба эти показателя связаны с процентными изменениями прибыли до выплаты процентов и налогов, то можем объединить их с целью измерения общего левериджа.

Показатель общего левериджа (TL) представляет собой отношение процентного изменения чистой прибыли к единице процентного изменения объема продаж

Если умножить и разделить правую часть данного уравнения на процентное изменение прибыли до выплаты процентов и налогов (TG1 ), то тогда сможем выразить показатель общего левериджа через показатели операционного (OL ) и финансового (FL) рычагов

Взаимосвязь показателей операционного и финансового рычагов для некоторой условной компании, долл., дана ниже:

Экономическая интерпретация показателей левериджа, рассчитанных выше, такова: при сложившихся в компании структуре источников средств и условий производственно-финансовой деятельности:

• увеличение объема производства на 10% приведет к увеличению прибыли до вычета процентов и налогов на 16%;
• увеличение прибыли до вычета процентов и налогов на 16% приведет к увеличению чистой прибыли на 26,7%;
• увеличение объема производства на 10% приведет к увеличению чистой прибыли компании на 26,7%.

Практические действия по управлению уровнем левериджа не поддаются жесткой формализации и зависят от значительного числа факторов: стабильности продаж, степени насыщенности рынка соответствующей продукцией, наличия резервного заемного капитала, темпов развития компании, текущей структуры активов и пассивов, налоговой политики государства в отношении инвестиционной деятельности, текущей и перспективной ситуацией на фондовых рынках и т.д.

Процесс оптимизации структуры активов и пассивов предприятия с целью увеличения прибыли в финансовом анализе получил название левериджа. Различают три его вида: производственный, финансовый и производственно-финансовый. В буквальном смысле леверидж понимают как рычаг, при небольшом усилии которого можно существенно изменить результаты производственно-финансовой деятельности предприятия.

Для раскрытия его сущности представим факторную модель чистой прибыли (ЧП) в виде разности между выручкой (ВР) и издержками производственного (ИП) и финансового характера (ИФ ):

ЧП = ВР-ИП-ИФ (157)

Издержки производственного характера - это затраты на производство и реализацию продукции (полная себестоимость). В зависимости от объема производства продукции они подразделяются на постоянные и переменные. Соотношение междуэтими частями издержек зависит от технической и технологической стратегии предприятия и его инвестиционной политики. Инвестирование капитала в основные фонды обуславливает рост постоянных и относительное сокращение переменных расходов. Взаимосвязь между объемом производства, постоянными и переменными издержками выражается показателем производственного левериджа.

По определению Ковалева В.В. производственный леверидж - это потенциальная возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения структуры себестоимости продукции и объема ее выпуска .

Исчисляется уровень производственного левериджа отношением темпов прироста валовой прибыли П% (до выплаты процентов и налогов) к темпам приростаобъема продаж в натуральных или условно-натуральных единицах (VРП%).

Он показывает степень чувствительности валовой прибыли к изменению объема производства. При высоком его значении даже незначительный спад или увеличение производства продукции приводит к существенному изменению прибыли. Более высокий уровень производственного левериджа обычно имеют предприятия с более высоким уровнем технической оснащенности производства. При повышении уровня технической оснащенности происходит увеличение доли постоянных затрат и уровня производственного левериджа. С ростом последнего увеличивается степень риска недополучения выручки, необходимой для возмещения постоянных расходов. Убедиться в этом можно на следующем примере:

Цена изделия, тыс. руб.
Себестоимость изделия, тыс. руб.
Удельные переменные расходы, тыс. руб.
Сумма постоянных затрат, млн. руб.
Безубыточный объем продаж, шт.
Объем производства, шт.:
вариант 1
вариант 2
Прирост производства, %
Выручка, млн. руб.:
вариант 1
вариант 2
Сумма затрат, млн. руб.:
вариант 1
вариант 2
Прибыль, млн. руб.:
вариант 1
вариант 2
Прирост валовой прибыли, %
Коэффициент производственного левердижа

Приведенные данные показывают, что наибольшее значение коэффициента производственного левериджа имеет то предприятие, у которого выше отношение постоянных расходов к переменным. Каждый процент прироста выпуска продукции при сложившейся структуре издержек обеспечивает прирост валовой прибылина первом предприятии - 3%, на втором - 4,26%, на третьем – 6%. Соответственно при спаде производства прибыльна третьем предприятии будет сокращаться в два раза быстрее, чем на первом. Следовательно, на третьем предприятии более высокая степень производственногориска.

Графически эту взаимосвязь можно изобразить следующим образом (рис.11). На оси абсцисс откладывается объем производства в соответствующем масштабе, а на оси ординат - прирост прибыли (в процентах). Точка пересечения с осью(т.н. «мертвая точка» или точка равновесия или безубыточный объем продаж) показывает сколько нужно произвести и реализовать продукции каждому предприятию, чтобы возместить постоянные затраты. Рассчитывается она делением суммы постоянных затрат на разность между ценой изделия и удельными переменными расходами. При сложившейся структуре безубыточный объем для первого предприятия составляет 2000, а для второго - 2273, для третьего – 2500. Чем больше величина данного показателя и угол наклона графика к оси абсцисс, тем выше степень производственного риска.

Рис. 11.Зависимость производственного левериджа

от структуры издержек предприятия

Второй составляющей формулы (157) являются финансовые издержки (расходы по обслуживанию долга).Величина их зависит от суммы заемных средств и их доли в общейсумме инвестированного капитала. Как уже отмечалось, увеличение плеча финансового рычага (соотношение заемного и собственного капитала) может привести как к увеличению» так и уменьшению чистой прибыли.

Взаимосвязь между прибылью и соотношением собственного и заемного капитала - это и есть финансовый леверидж. По Ковалеву В.В.финансовый леверидж - потенциальная возможность влиять на прибыль путем изменения объема и структуры собственного и заемного капитала . Его уровень измеряется отношением темпов прироста чистой прибыли ( ЧП% ) : к темпам прироста валовой прибыли ( П% ):

Кфл =  ЧП% /  П% (159)

Он показывает, во сколько раз темпы прироста чистой прибыли превышают темпы прироста валовой прибыли. Это превышение, как видно из предыдущего параграфа, обеспечивается за счет эффекта финансового рычага, одной из составляющих которого является его плечо (отношение заемного капитала к собственному). Увеличивая или уменьшая плечо рычага в зависимости от сложившихся условий, можно влиять на прибыль и доходность собственного капитала.

Возрастание финансового левериджа сопровождается повышением степени финансового риска, связанного с возможным недостатком средств для выплаты процентов по долгосрочным кредитам и займам. Незначительное изменение валовой прибыли и рентабельности инвестированного капитала в условиях высокого финансового левериджа может привести к значительному изменению чистой прибыли, что опасно при спаде производства.

Проведем сравнительный анализ финансового риска при различной структуре капитала. Рассчитаем, как изменится рентабельность собственного капитала при отклонении прибыли от базового уровня на 10%.

Общая сумма капитала
Доля заемного капитала, %
Валовая прибыль
Уплаченные проценты
Налог (30%)
Чистая прибыль
Размах РСК, %

Приведенные данные показывают, что если предприятие финансирует свою деятельность только за счет собственных средств, коэффициент финансового левериджа равен 1, т.е. эффект рычага отсутствует. В данной ситуацииизменение валовой прибыли на 1% приводит к такому же увеличению или уменьшению чистой прибыли. Нетрудно заметить, что с возрастанием доли заемногокапитала повышается размах вариации рентабельности собственного капитала (РСК), коэффициента финансового левериджа и чистой прибыли, Это свидетельствует о повышениистепени финансового риска инвестирования при высоком плече рычага. Графически эту зависимость можно показать следующим образом (рис.12).

П , млн. руб.

50 75 100 150 200

Рис.12 . Зависимость рентабельности собственного капитала и финансового левериджа от структуры капитала

На оси абсцисс откладывается величина валовой прибыли в соответствующем масштабе, ана оси ординат - рентабельность собственного капитала в процентах.Точка пересечения с осью абсцисс называетсяфинансовой критической точкой, которая показывает минимальную сумму прибыли, необходимую для покрытия финансовых расходов по обслуживанию кредитов. Одновременно она отражает и степень финансовогориска. Степень риска характеризуется также крутизной наклона графика к оси абсцисс.

Обобщающим показателем являетсяпроизводственно-финансовый леверидж, который представляет произведение уровней производственного и финансового левериджа.Он отражает общий риск, связанный с возможным недостатком средств для возмещения производственных расходов и финансовых издержек по обслуживанию внешнего долга.

Например, прирост объема продаж составляет 20%, валовой прибыли - 60%, чистой прибыли - 75%.

Кп.л = 60 / 20 = 3; Кф.л = 75 / 60 = 125; Кп-ф.л = 3 1,25 = 3,75 . На основании этих данных можно сделать вывод, что при сложившейся структуре издержек на предприятии и структуре источников капитала увеличение объема производства на 1 % обеспечит прирост валовой прибыли на 3% и прирост чистой прибыли на 3,75%. Каждый процент прироста валовой прибыли приведет к увеличению чистой прибыли на 1,25%. В такой же пропорции будут изменяться данные показатели и при спаде производства. Используя эти данные,можно оценивать и прогнозировать степень производственного и финансового риска инвестирования.

Леверидж – означает действие небольшой силы (рычага), с помощью которого можно перемещать довольно тяжелые предметы.

Операционный леверидж.

Операционный (производственный) леверидж представляет собой отношение зависимости между структурой производственных расходов и величиной прибыли до вычета процентов и налогов. Такой механизм управления операционной прибылью, также называется „операционный леверидж". Действие этого механизма основано на том, что наличие в составе операционных затрат любой суммы по­стоянных их видов приводит к тому, что при изменении объема реа­лизации продукции, сумма операционной прибыли всегда изменяет­ся еще более высокими темпами. Иными словами, постоянные операционные затраты (издержки) самим фактом своего существо­вания вызывают непропорционально более высокое изменение суммы операционной прибыли предприятия при любом изменении объема реализации продукции вне зависимости от размера предприятия, от­раслевых особенностей его операционной деятельности и других фак­торов.

Однако степень такой чувствительности операционной прибыли к изменению объема реализации продукции неоднозначна на пред­приятиях, имеющих различное соотношение постоянных и перемен­ных операционных затрат. Чем выше удельный вес постоянных из­держек в общей сумме операционных затрат предприятия, тем в большей степени изменяется сумма операционной прибыли по отно­шению к темпам изменения объема реализации продукции.

Соотношение постоянных и переменных операционных затрат предприятия, означающий уровень производственного левериджа характеризуется „коэффициентом операци­онного левериджа", который рассчитывается по следующей формуле:

Где:
Кол - коэффициент операционного левериджа;

Ипост - сумма постоянных операционных издержек;

Ио - общая сумма операционных издержек.

Чем выше значение коэффициента операционного левериджа на предприятии, тем в большей степени оно способно ускорять темпы прироста операционной прибыли по отношению к темпам прироста объема реализации продукции. Т.е. при одинаковых тем­пах прироста объема реализации продукции предприятие, имеющее больший коэффициент операционного левериджа, при прочих рав­ных условиях всегда будет в большей степени приращивать сумму своей операционной прибыли в сравнении с предприятием с мень­шим значением этого коэффициента.

Конкретное соотношение прироста суммы операционной при­были и суммы объема реализации, достигаемое при определенном коэффициенте операционного левериджа, характеризуется показа­телем „эффект операционного левериджа". Принципиальная фор­мула расчета этого показателя имеет вид:

Эол - эффект операционного левериджа, достигаемый при кон­кретном значении его коэффициента на предприятии;

ΔВОП - темп прироста валовой операционной прибыли, в %;

ΔОР - темп прироста объема реализации продукции, в %.

Эффект воздействия производственного рычага (операционного левереджа) – это изменение выручки от реализации приводящее к изменению прибыли

Темп прироста объема выраженных в % определяется по формуле:

И – изменение, означающее темп прироста, в %;
П.1 – показатель объема, полученный в 1-м периоде, в руб.;

П.2 – показатель объема, полученный в 2-м периоде, в руб.

Финансовый леверидж.

Финансовый леверидж представляет собой отношение зависимости между структурой источников средств и величиной чистой прибыли.

Финансовый рычаг характеризует использование предприяти­ем заемных средств, которое влияет на изменение коэффициента рентабельности собственного капитала. Финансовый рычагвозникает с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала и позволяет пред­приятию получить дополнительную прибыль на собственный ка­питал.

Показатель, отражающий уровень дополнительной прибыли на собственный капитал при различной доле использования заем­ных средств, называется эффектом финансового рычага(финан­сового левериджа).

Эффект финансового рычагарассчитывается по формуле:

ЭФЛ - эффект финансового рычага, заключающийся в при­росте коэффициента рентабельности собственного капитала, %;

С - ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дро­бью;

КВР - коэффициент валовой рентабельности активов (отно­шение валовой прибыли к средней стоимости активов), %;

ПК - средний размер процентов за кредит, уплачиваемых предприятием за использование заемного капитала (цена заемного капитала), %;

ЗК - сумма используемого предприятием заемного капитала;

СК - сумма собственного капитала предприятия.

В формуле три составляющие.

1. Налоговый корректор финансового рычага (1 – С).

2. Дифференциал финансового рычага (КВР – ПК).

3. Коэффициент финансового рычага или «плечо» финансо­вого рычага (ЗК / СК).

Использование эффекта финансового рычага позволяет по­вышать уровень прибыльности собственного капитала предпри­ятия. При выборе наиболее целесообразной структуры источников необходимо учитывать масштабы текущих доходов и прибыли при расширении деятельности за счет дополнительного инвестирова­ния, конъюнктуру рынка капитала, динамику процентных ставок и другие факторы.

Дивидендная политика.

Термин «дивидендная политика» связан с распределением при­были в акционерных обществах.

Дивиденд - часть прибыли акционерного общества, ежегодно распределяемая между акционерами в соответствии с количеством (суммой) и видом акций, находящихся в их владении. Обычно дивиденд выражается в денежной сумме на акцию. Общая сумма чистой прибыли, подлежащая выплате в качестве дивиденда, устанавливается после уплаты налогов, отчислений в фонды расширения и модернизации производства, пополнения страховых и других резервов, выплаты процентов по облигациям и дополнительных вознаграждений директорам акционерного общества.

Дивидендная политика - политика акционерного общества в области использования прибыли. Дивидендная политика формируется советом директоров в зависимости от целей акционерного общества, и определяет доли прибыли, которые: выплачиваются акционерам в виде дивидендов; остаются в виде нераспределенной прибыли, а также реинвестируется.

Основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим по­треблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, макси­мизирующим рыночную стоимость предприятия и обеспечивающим стратегическое его развитие.

Исходя из этой цели понятие дивидендной политики может быть сформулировано следующим образом:дивидендная политика пред­ставляет собой составную часть общей политики управления при­былью, заключающуюся в оптимизации пропорций между потреб­ляемой и капитализируемой ее частями с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.

На размер дивиденда оказывают влияния следующие факторы:

Сумма чистой прибыли;

Возможность направления прибыли на выплату дивидендов с учетом других затрат;

Доля привилегированных акций и объявленного по ним фиксированного уровня дивидендов;

Величина уставного капитала и общее количество акций.

Чистая прибыль, которую можно направить на выплату дивидендов определяется по формулам:

ЧПдоа = (ЧП × Дчп / 100) – (Кпа × Дпа / 100)

ЧПдоа – чистая прибыль направляемая на выплату дивидендов по обыкновенным акциям;

ЧП – чистая прибыль;

Дчп – доля чистой прибыли, направляемая на выплату дивидендов по привилегированным акциям;

Кпа – номинальная стоимость количества привилегированных акций;

Дпа – уровень дивидендов по привилегированным акциям (в процентах к номиналу).

Доа = (ЧПд / (Ка – Кпа)) × 100

Доа – уровень дивидендов по обыкновенным акциям;

ЧПд – чистая прибыль направляемая на выплату дивидендов по акциям;

Ка - номинальная стоимость количества всех акций;

Кпа - номинальная стоимость количества привилегированных акций.

Факторы, влияющие на выработку дивидендной политики:

Правовые факторы (выплата дивидендов регулируется Законом РФ «Об акционерных обществах»);

Условия контрактов (ограничения, связанные с минимальной долей реинвестируемой прибыли, при заключении кредитных договоров с банками);

Ликвидность (выплата не только денежными средствами, но и другим имуществом, например акциями);

Расширение производства (ограничения в выплате дивидендов);

Интересы акционеров (обеспечения высокого уровня рыночной стоимости компании);

Информационный эффект (информация о невыплате дивидендов может привести к снижению курсов акций).

Дивидендная политика напрямую зависит от выбранной методики выплаты дивидендов, отраженной в различных видах дивидендной политики (табл.).

Таблица

Похожая информация.